中國似乎在新年開局良好。以習近平為首的新領導層發出大膽改革的信號。工業活動連續3個月擴張。經濟產出似乎正在反彈，預計第四季度將再度達到8%的增長率。其結果是，上證綜指(Shanghai Composite)自12月初以來上升六分之一。

然而，投資者不應過于超前。上述美好的表象下隱藏著風險。看看影子融資的增長吧，這個跡象表明，企業和債臺高筑的地方政府的資金來源正變得越來越短期，越來越不穩定。社會融資總量，即包括銀行貸款在內的總體新增信貸，去年增長逾五分之一。但銀行貸款在信貸中所占比重下降。不那么成熟的融資來源——公司債券和信托貸款——比重上升，占信貸總量的五分之一以上，比2011年高出一倍。短期企業貸款在信貸總量中的比重也有所上升。

這對中國的富裕散戶投資者來說是一個問題。近期他們大舉購買理財產品，此類產品為公司債券市場和信托提供了流動性。據《中國投資參考》(China Confidential)統計，迄今推出的理財產品總量達到2.5萬億元人民幣（合4000億美元）。與此同時，各銀行近期在縮減自己的敞口。也許它們在擔心，隨著企業和地方政府資金拮據，將發生違約。上月華夏銀行(Huaxia Bank)的一只理財產品遭遇違約，致使數百名投資者蒙受損失。如果投資者受到驚嚇而大量逃離，整個影子銀行業將面臨連帶損害的風險。而如果各銀行被迫賠償虧損，它們的或有負債將扶搖直上。中國的金融體系仍在走鋼絲繩。會有繁榮，但也仍有不景氣的風險。改革？是的，習近平先生，請推行改革。